Survivorship Bias: Warum Fondsratings systematisch täuschen

„Dieser Fonds hat in den letzten 10 Jahren durchschnittlich 12 % p.a. erzielt.” Solche Aussagen begegnen Anlegern ständig — in Bankprospekten, Fondsdatenbanken und Finanzmedien. Was dabei fast nie erwähnt wird: Dieser Fonds hat überlebt. Die Fonds, die nicht überlebt haben, sind aus der Statistik verschwunden — und mit ihnen ihre schlechten Renditen.

Dieses Phänomen heißt Survivorship Bias (Überlebensfehler) — und es ist eine der wichtigsten, am wenigsten bekannten Verzerrungen in der Finanzwelt.

Was ist Survivorship Bias?

Survivorship Bias entsteht, wenn eine Analyse nur überlebende Einheiten berücksichtigt — und die gescheiterten ignoriert. Im Fondskontext bedeutet das:

Fondsgesellschaften schließen underperformende Fonds oder fusionieren sie mit besser performenden. Die schlechten Renditen des aufgelösten Fonds verschwinden aus der historischen Datenbasis. Was in Fondsvergleichen und Rankings übrig bleibt, sind die Fonds mit guten oder akzeptablen Renditen.

Das Ergebnis: Jede Statistik über durchschnittliche Fondsrenditen ist nach oben verzerrt — weil die Verlierer einfach nicht mehr in der Stichprobe sind.

Das Ausmaß des Problems: Was Studien zeigen

Standard & Poor’s (SPIVA Reports, 2023): SPIVA verfolgt nicht nur lebende Fonds, sondern auch aufgelöste. Das Ergebnis ist drastisch:

• In den 15 Jahren bis 2022 wurden ca. 58 % aller US-Aktienfonds aufgelöst oder fusioniert
• Die Mehrheit dieser aufgelösten Fonds hatte unterdurchschnittliche Renditen
• Wenn nur überlebende Fonds betrachtet werden, erscheint die Durchschnittsrendite aktiver Fonds um ca. 1–2 Prozentpunkte höher als sie tatsächlich war

Elton, Gruber, Blake (1996) — eine der ersten systematischen Studien: Die Forscher zeigten, dass der Survivorship Bias in Fondsdatenbanken die gemessene durchschnittliche Rendite um ca. 0,9 Prozentpunkte pro Jahr nach oben verzerrt. Das erscheint gering — über 20 Jahre macht es im Zinseszinseffekt aber einen erheblichen Unterschied.

Carhart (1997): Mark Carhart zeigte, dass nach Bereinigung um Survivorship Bias, Kosten und Momentum der durchschnittliche aktive Fonds seinen Benchmark nicht schlägt — er unterperformt ihn leicht.

Wie Fondsgesellschaften den Bias aktiv nutzen

Survivorship Bias ist nicht nur ein statistisches Artefakt — er wird von Fondsgesellschaften aktiv genutzt, um ihre Produktpalette optimistisch darzustellen:

Incubator Funds: Viele große Fondsgesellschaften starten intern Dutzende von Pilotfonds mit kleinen Beträgen. Nach 2–3 Jahren werden die erfolgreichen Fonds öffentlich aufgelegt — mit einem Track Record, der selektiv die Gewinner zeigt. Die internen Verlierer werden still geschlossen.

Fund Mergers: Ein Fonds mit schwacher Performance wird in einen besser performenden fusioniert. Der aufgelöste Fonds erscheint nicht mehr in der Statistik. Der aufnehmende Fonds zeigt seinen alten (guten) Track Record.

Umbenennung: Manchmal wird ein Fonds nach schlechter Performance einfach umbenannt und neu vermarktet — mit einem neuen Anlagehorizont oder einer neuen Story. Der alte negative Track Record ist damit effektiv begraben.

Das Morningstar-Rating-Problem

Das Morningstar-Sterne-Rating ist das bekannteste Fondsbewertungssystem in Deutschland. 5 Sterne gelten als Qualitätsmerkmal. Aber auch Morningstar-Ratings leiden unter Survivorship Bias:

• Ratings basieren auf der Vergangenheitsperformance der überlebenden Fonds
• Fonds mit 5 Sternen heute hatten oft 3–4 Sterne vor 5 Jahren
• Fonds, die auf 1–2 Sterne gefallen sind, werden häufig aufgelöst — und erscheinen nicht mehr

Eine vielzitierte Studie der Securities and Exchange Commission (SEC) zeigte, dass ein 5-Sterne-Morningstar-Rating statistisch kaum Vorhersagekraft für zukünftige Outperformance hat. Es ist primär ein Maß vergangener Performance — die bekanntermaßen kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Performance ist.

Praktische Konsequenzen für Anleger

Der Survivorship Bias hat direkte Konsequenzen für jeden, der Fonds auswählt:

1. Historische Renditen aktiver Fonds sind nach oben verzerrt: Wenn ein Bankberater zeigt, dass der Durchschnitt aktiver Fonds der Kategorie X in 10 Jahren Y % p.a. erzielt hat, ist diese Zahl zu optimistisch — weil die schlechten Fonds nicht mehr existieren.

2. Fondsranglisten sind nicht repräsentativ: Top-10-Listen zeigen die Überlebenden und Gewinner — nicht einen repräsentativen Querschnitt. Wer auf Basis dieser Listen investiert, betreibt implizit Performancejagd auf Basis verzerrter Daten.

3. Vergangene Outperformance ist schwächer als sie wirkt: Wenn ein Fonds behauptet, seinen Index in 10 von 15 Jahren geschlagen zu haben, fehlt dabei: Wie viele Fonds dieser Gesellschaft haben in derselben Zeit versagt und wurden geschlossen? Wenn 20 Fonds gestartet wurden und 5 überlebt haben, davon 3 mit guter Performance — ist die „Erfolgsquote” 3/20, nicht 3/5.

Das Gegenmittel: Indexfonds ohne Survivorship Bias

Indexfonds (ETFs auf marktbreite Indizes wie MSCI World oder S&P 500) sind von Natur aus immun gegen Survivorship Bias — weil sie nicht selektieren, sondern alle Unternehmen im Index halten.

Wenn ein Unternehmen aus dem Index fällt (weil es insolviert, fusioniert oder zu klein wird), wird es mechanisch aus dem ETF entfernt. Es gibt keinen Anreiz, schlechte Positionen unsichtbar zu machen — der Prozess ist regelbasiert und transparent.

Das bedeutet: Ein MSCI World ETF zeigt dir wirklich, was der breit investierte Anleger in diesem Markt verdient hätte — inklusive aller Verluste durch Unternehmen, die aus dem Index gefallen sind. Es gibt kein Schönreden.

Survivorship Bias in anderen Bereichen der Finanzwelt

Das Phänomen beschränkt sich nicht auf Investmentfonds:

Hedge Funds: Hedgefonds-Datenbanken wie HFR oder Eurekahedge leiden stark unter Survivorship Bias — Fonds rapportieren freiwillig, und schlechte Fonds melden sich oft früh ab. Die ausgewiesenen Durchschnittsrenditen von Hedgefonds sind dadurch erheblich übertrieben.

Immobilienmärkte: „Immobilien sind immer gestiegen” — dieses Narrativ basiert auf Regionen und Zeiträumen, die gut liefen. Immobilienmärkte, die nicht gestiegen sind (teile Japans, des Ruhrgebiets, bestimmte US-Städte), werden seltener zitiert.

Private Equity: PE-Renditestatistiken leiden unter Survivorship Bias und dem bereits beschriebenen Cash-Drag-Problem. Fonds mit schlechter Performance schließen oder werden fusioniert — nur die Gewinner berichten.

Unternehmen (S&P 500 Turnover): Der S&P 500 enthält heute andere Unternehmen als 1980. Viele damalige Giganten (Kodak, Sears, General Motors) sind verschwunden oder stark geschrumpft. Eine Analyse der heutigen Top-50-Unternehmen und ihrer historischen Renditen leidet unter Survivorship Bias — weil die einstigen Giganten, die gefallen sind, aus der Betrachtung herausfallen.

Häufige Fragen

Kann ich Survivorship Bias bei der Fondsauswahl überhaupt vermeiden? Weitgehend ja — durch die Wahl kostengünstiger Indexfonds. Diese haben keinen Selektionsmechanismus, der Verlierer unsichtbar macht. Datenbanken wie SPIVA oder Morningstar Direct versuchen, auch aufgelöste Fonds zu berücksichtigen — aber diese Daten sind für Privatanleger selten frei zugänglich.

Bedeutet Survivorship Bias, dass alle aktiven Fonds schlecht sind? Nein. Es bedeutet, dass die durchschnittliche Rendite aktiver Fonds schlechter ist als sie aussieht — und dass die Auswahl eines überdurchschnittlichen aktiven Fonds im Voraus sehr schwierig ist. Ein kleiner Anteil aktiver Manager schlägt ihren Benchmark dauerhaft — aber ihn vorab zu identifizieren ist extrem schwierig.

Was ist mit Fonds, die 15 Jahre lang ihren Index geschlagen haben? Sie existieren — aber sie sind selten, und ihr zukünftiger Erfolg ist nicht garantiert. Studien zeigen, dass Outperformance in einer Periode wenig Vorhersagekraft für die nächste Periode hat. Wer heute einen 15-Jahr-Gewinner kauft, bezahlt dafür (höhere Kosten, höhere Bewertung) und erhält im Schnitt keine bessere Zukunftsrendite.

Gibt es Survivorship-Bias-freie Fondsdatenbanken? SPIVA (Standard & Poor’s) und einige akademische Datenbanken versuchen, alle Fonds — lebende und aufgelöste — zu berücksichtigen. Für praktische Anlageentscheidungen sind diese Daten aber schwer zugänglich. Am einfachsten ist es, das Problem durch Indexfonds vollständig zu umgehen.

Survivorship Bias in der Fondswerbung: So erkennst du ihn

Jetzt, wo du den Mechanismus kennst, kannst du Fondswerbung kritischer lesen:

Red Flags in der Werbung:

• „Unser Fonds gehört zur Top 10 % der 10-Jahres-Performance”
• „Wir haben 3 Sterne von Morningstar (5-Jahres-Zeitraum)”
• „Unser Fondsmanager hat XYZ-Markt 7 Jahre in Folge geschlagen”

Was du fragen solltest:

• Wie viele Fonds hatte das Haus insgesamt in diesem Zeitraum?
• Wurden Fonds zusammengelegt oder aufgelöst?
• Vergleiche die Performance mit dem richtigen Benchmark (nicht dem S&P 500 für einen Europa-Fonds)

Wann aktive Fonds trotz Survivorship Bias sinnvoll sein können

Es gibt Nischen, in denen aktive Fonds besser abschneiden als ETFs:

Ineffiziente Märkte:

• Small-Cap-Aktien aus Frontier Markets
• Anleihen von Schwellenländern in lokaler Währung
• Kreditfonds für Spezialfinanzierungen

In diesen Märkten ist die Informationsdichte geringer, und gute Fondsmanager können systematisch bessere Informationen haben.

Aber: Diese Nischen sind für Privatanleger schwer zugänglich. Die Kosten bleiben hoch. Und der Survivorship Bias gilt trotzdem.

Das SPIVA-Scoreboard: Die wichtigste Datenquelle

SPIVA (S&P Indices Versus Active) ist die umfangreichste Datenbank zur Fondsperformance – und sie berücksichtigt auch aufgelöste Fonds:

SPIVA Europa 2024 (Kernaussagen):

• 85 % aller aktiven Aktienfonds mit Europa-Fokus unterperformen ihren Benchmark über 10 Jahre
• 92 % aller globalen Aktienfonds unterperformen den S&P Global 1200 über 10 Jahre
• Selbst im „besten” Jahr (2020) unterperformten 60–70 % der aktiven Fonds

Das SPIVA-Scoreboard wird halbjährlich aktualisiert und ist kostenlos zugänglich unter spglobal.com/spdji/de.

Survivorship Bias beim Anlageentscheid vermeiden

Praktische Regeln:

1. Keine Entscheidung auf Basis von Fondsrankings – ohne Kenntnis der Gesamtpopulation
2. SPIVA konsultieren – bevor man einem „star manager” folgt
3. Benchmark korrekt wählen – Europa-Fonds vs. MSCI Europe, nicht vs. S&P 500
4. Langfristige Daten (10+ Jahre) – kurzfristige Outperformance ist statistisch zufällig
5. Indexfonds als Standard – als Benchmarks ohne Survivorship-Problem

Fazit

Survivorship Bias ist keine Verschwörung — er ist eine strukturelle Verzerrung, die dadurch entsteht, dass Verlierer verschwinden. Anleger, die Fondsrenditen auf Basis historischer Datenbanken beurteilen, sehen systematisch ein zu positives Bild.

Die praktische Konsequenz ist eindeutig: Wer aktive Fonds auf Basis vergangener Renditen auswählt, stützt sich auf verzerrte Daten. Kostengünstige Indexfonds bieten die einzige Möglichkeit, Survivorship Bias strukturell zu vermeiden — weil sie transparent, regelbasiert und ohne Selektionsanreize investieren.